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第4章 大国胜负手（第3页）

与南海泡沫一样，密西西比泡沫的结果并不是灾难性的，直到1721年9月，也不过跌回1719年5月的水平，约翰·罗设计的这个融资体系还是有可能支撑下去的。然而，王室背叛了这位经济学先贤，法国王室在走出一步臭棋之后又走了一步臭棋，免去了约翰·罗的财政大臣职务，将之一脚踢出内阁；1721年10月，摄政王又宣布废止纸币流通，剥夺了法属印度公司一切特许权。

这场错误的根本，还是约翰·罗背叛了自己的金融准则——如果一个银行家没有必要的基金支持自己发行的纸币，他就只有死路一条。可以这样猜测，约翰·罗的想法是通过皇家银行发行纸币解决财政危机，再通过卖出法属印度公司股票回购货币，这样，流通的货币就不会增多，也就不会有通货膨胀。

这种操作当代也有，美联储及各国央行通过回购国债来收回流动性（反之同理），约翰·罗则通过回购股票来收回流动性。同样是回购，国债和股票两者差别大吗？

还是有很大区别的，国债具备国家信誉，收益率波动局限在小范围之内；任何一只股票的发行限额都远低于国债，波动空间反而远大于国债，一旦被理所应当地视为货币储备，悲剧就注定会发生。因为，这样的股票只有上涨一条途径，唯有上涨才能发行更多货币，最终只能成为泡沫。

烜赫一时的法兰西皇家银行在一片喧嚣中关门大吉，法国失去了第一代金融体系，走向日不落帝国的大门也被永远关闭。

金融第二定理：拯救比惩罚更重要

三十年战争、八十年战争、百年战争……无数次欧洲大战；西班牙、葡萄牙、荷兰……大航海时代的国家先后登场，又先后折戟沉沙。军事、外交、技术、制度、文化……第一轮世界性大国争霸，胜负手究竟是什么？

想象一下，西班牙、葡萄牙、荷兰早在16世纪就几乎占领了整个广袤的美洲大陆，是怎样的剑法与武功，又是怎样的力量让如此强大的帝国于随后的百年里在世界舞台上销声匿迹？

大航海之后，英法登上历史的舞台，身处世界旋涡的中心，谁能率先击溃对手，谁就可以在新一轮世界霸主之争中登顶，不仅西欧，其他很多地方都会臣服在它脚下。为此，英法在欧洲各国之间合纵连横，外交、战争、宫廷阴谋……为打倒对手无所不用其极。这盘残局有定式吗？

站在历史的断层无法遥望未来，就当时的条件而言，这个问题应该是有标准答案的。18世纪初，英法两国国力并非在伯仲之间，而是法国远胜于英国，只是英国后来在一次次对法战争中胜利，最终才取得绝对优势。

——从人口总量来看，1700年英国只有894万在册人口，法国的这一数字为1930万，要知道，在那个时代，人口才是衡量一国国力最有效的指标。

——按GDP数据，1688年英国为6418万英镑，而法国为12159万英镑，几乎是英国的两倍；尽管英国人均GDP高于法国，但一国在国际舞台扮演怎样的角色，能否引领产业革命，很大程度上要依靠更大的人口基数。道理很简单，有一定的人口基数才会有足够大的市场。即使在当代，在公认衡量一国国力的克莱因公式中，领土和人口总数也是最重要的因子之一。

——从产业结构来看，英国支柱产业是棉纺织业、造船，而法国的冶炼、丝制成品、农业则高于英国。

——从最关键的军事实力来看，法国路易十四麾下常备军40万人，英国只有不到10万人，如果双方倾其所有来一场豪赌，那么怎么看英国好像都没什么赢面。

诡异的历史却在同一时间给了英法两国一场同样的金融危机——南海泡沫与密西西比泡沫。危机之后英法两国对金融业采取了截然不同的态度，也就有了完全不同的结果。

没有人想到，大国争霸的胜负手居然是金融！

此后，两国的表现截然不同，英国迅速走上了工业革命的道路，法国则在近百年的时间里处于停滞状态，甚至落后于德国。有文献如此评价当时的情况：法国在一个世纪里完成的变化，在许多方面还不如德国1871年后40年间所经历的变化彻底。

南海泡沫和密西西比泡沫分别是18世纪初发生在英国和法国的金融灾难，南海公司、法兰西皇家银行并无太多不同，双方都以为王室整理债务为代价获得特许权，又都以公司股票为筹码回购国债，进而整理王室债务。然而，英法两国关于泡沫破灭后的处置方式却迥然相异。

法国暴风骤雨般关闭了法属印度公司和皇家银行，对市场暴跌采取视而不见的策略，权贵阶层对约翰·罗采取仇视态度，认为约翰·罗是一个纯粹的骗子，正是这个骗子导致了法国经济崩溃，认为怎么惩罚约翰·罗都不为过，最后将其驱逐出境。

与法国相比，英国没有直接关闭南海公司；而且此后南海公司存在了很长时间。英国王室采取了一系列手段暂时平息事态：对股价进行一定程度的保护，由国王出任南海公司董事长，仍旧赋予南海公司南美贸易的垄断权……

英国这样做只有一个目标——让南海公司活下来，大概这也出乎很多人的意料。这是危机处置中比较合理的答案，只要南海公司活下来，就能为危机处置留出足够的空间，只要南海公司活下来，就留住了资金运转通道，经济就不会停摆。

关于“大而不能倒”是否违反市场原则，各方有过很多争论。市场原教旨主义者认为，即使是大型金融机构，资不抵债也意味着没有资本金。市场化运作怎么能允许一个没有资本金的公司存在？这不是赤裸裸地违反市场原则吗？

谁说市场就一定是对的？危机就是市场造成的，处置危机却坚决不能依靠市场，用市场的方法处置危机只会循环式下跌，以怨报怨，危机会越来越沉重。唯有以德报怨，所谓“大而不能倒”，要的就是“不能倒”！

只要机构还在，所有债权就未悬空，就不可能形成连锁反应。相反，如果捅破这层窗户纸，多米诺骨牌就会立刻倒下来，没有人知道会波及哪个层面。从近代开始，大型金融机构的业务触角已经渗入社会生活的方方面面，一旦大型金融机构倒下，社会经济秩序就会被打乱，完全推倒重来将导致整个经济停摆，损失无论怎么说都不为过。

全世界任何一个地方、任何一个行业都不可能完全遵循市场化准则，否则将导致霍布斯丛林出现。正因为这样，所有国家的金融市场准入都是非常严格的，自我标榜市场化的美国就是金融监管最严格的国家，没有之一。为何？被危机搞怕了。所有监管准则大变革都诞生于对危机的反思，管理者也会在危机之后出台一系列法令，对金融进行越来越严格的限制。

英国对南海泡沫的反思创造了“大而不能倒”的概念，此后，从1929年大萧条到2008年全球金融海啸，“大而不能倒”成为危机救亡的金科玉律。2007年次贷危机，美国轻信了货币学派，想反其道而行之——“大也可以倒”，于是，雷曼兄弟、贝尔斯登等巨无霸的倒闭让美国吃尽了苦头，最终，美国只能选择将这些金融机构国有化。

从救亡措施来说，没有绝对的对与错，唯一目标是降低损失，维持社会“信用”正常运转。金融是经营信用的行业，金融危机一定代表着信用破产，恢复市场信用是一件极其艰难的事情，有时候甚至需要暂时容忍罪恶，不能快意恩仇，比如当时的南海公司救亡。

关于如何处置南海公司，身处其中的英国人也有过很长时间的争论。面对巨额损失，不是所有人都同意救助南海公司，议院议员分为“复仇派”和“救亡派”。救亡派的观点比较缓和，主张救助南海公司，复仇派完全反其道而行之。1720年12月8日，下议院很多议员用激烈的言辞表示必须对南海公司所有董事进行清算，而以国王为首的救亡派头脑还算清醒，明确提出当务之急是以最有效和迅速的措施恢复国家信用。

关键时刻，南海公司司库带着关键证据出逃英格兰，搞得复仇派有冤无处诉，根本找不到证据指证南海公司诸董事。另外，还有一种观点认为，根本就是以王室为首的救亡派故意放跑了这位司库，让秘密永远被淹没。

后人这样猜测：以国王为首的救亡派坚持让南海公司生存下来，最重要的原因不是“大而不能倒”，而是南海公司股票最大的用途是置换王室债务。股票持有者原本是王室债权人，一旦南海公司清算，不但意味着投资者血本无归，而且意味着王室违约；更有甚者，上议院很多议员本身就是南海公司股东，即使保留下来的南海公司股票一文不值，也胜过血本无归。无论何种原因，救亡派反复强调的“拯救比惩罚更重要”最终都获得了支持，并在上议院获得了多数票。

无论出于什么目的，王室拿不到钱的同时普通投资者也拿不到钱，所以，救亡派的主张是对的。

任何情况下，为金融危机善后的目标都是解决问题，不是泄愤。如果被情绪而不是理性主宰了行动，那么必将给社会经济秩序带来更大冲击。复仇如果将给社会福利带来巨大损失，就是更大的错误。留下希望，可以稳定社会预期，哪怕最虚无的希望也能稳定市场情绪。所以，任何时候危机处置原则都一样——以时间换空间，多拖延一些时间，危机就可能会有更好的结果。

在救亡派的斡旋之下，1721年8月，英国议会通过《恢复公共信用法》，坚持南海公司必须维持运转，其股票依旧可以与国债相互转换，只是股价降低而已。从结果来看，一方面，议院通过《恢复公共信用法》的目标是拯救南海公司，维持一份名义上的财富；另一方面，只有南海公司得以存活、股票交易得以继续，王室的信用和市场信誉才能继续存在。

道理其实很简单：就算英国的处置方式不能减少损失，产生损失的过程也至少被拉长到30~50年之内，巨大的损失被摊销到每一年也就不那么刺目了。

让我们再来看看法国的处理方式——驱逐约翰·罗。让危机在一瞬间爆发，所有损失都由当期来承担，所有损失都要从本期资产中扣除，这将是怎样一种惨烈的境况？泡沫破灭的时候，纸币面值持续下降，经济一片萧条，整个国家的财富在瞬间蒸发。

可能密西西比泡沫给法国留下的伤痛实在太惨烈了，最重要的问题并不在于密西西比危机消耗了法国多少财富，而在于危机给整个民族留下了阴影。从此，法国人对金融体系与股份制心怀恐惧，认为这些都是洪水猛兽。

为了禁止国民参与股票投机，法国王室颁布法律，对股份公司的创立进行了严格限制。大家都知道，工业革命之所以能爆发，就是因为股份制分散了投资人风险。非但如此，法国还禁绝了现代银行业，杜绝了货币创造，始终使用铸币，直到拿破仑时期，国家银行才被提上议事日程。丧失了金融业，丧失了股份制，法国已经注定在即将到来的工业革命中被英国甩在后面。等到拿破仑留意银行的时候，106年已经过去，世界已经是英国的世界。

更糟糕的是，拿破仑虽然建立了法兰西银行，但与英格兰银行控制在商人手中不同，法兰西帝国对银行体系的控制力极为强大，自始至终法兰西银行最大业务品种始终是拿破仑的王室贷款。即使后期成立了土地银行、贴现银行等，法国银行业在资金投向上也偏重于政府、土地和海外投资，货币体系以铸币为主，工商业并未形成真正的信贷市场，多以非正规高利贷融资为主。

——在任何时代，金融都是资金魔术师，原本需要几年、几十年、上百年才能实现的财富积累，短短几天内就可以完成。有了资金便可以建立企业、更新设备、创造新的生产流程，更重要的是抢先一步占领市场，进而获得更多财富。

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